五届金牛基金经理“拍了拍”你！下半年你还有这些投资机会

　　“我还有机会吗？”

　　2020年夏天，悬疑推理剧《隐秘的角落》的热播，催火了一句原本普通的对白。其实，对于股票市场投资者、基金投资者而言，这句台词，同样是当下大热。

　　2020年上半年，在中小创指数分别累计上涨20.85%和35.60%的强劲带动下，银河证券数据显示，截至6月30日，今年以来各类基金全线飘红，混合型基金平均收益率达到16.66%，股票型基金为13.05%；基金市场的整体平均收益率也达到9.47%。

　　你搭上了基金投资快车吗？

　　如果没有，下半年，你还有机会吗？

　　如果还有机会，机会又在哪儿？

　　带着上述疑问，《投资时报》记者近日对银华基金股票综合策略投资部团队长李晓星进行了专访。作为2015年至2019年连续五届金牛奖得主，李晓星是全市场五年五夺金牛奖的三位主动权益类基金经理之一。一个小时的访谈对话间，下半年投资图谱，了然于心。

　　积胜绽放机构持续高配

　　今年年初在接受《投资时报》记者专访时，即深度看好并布局于消费、科技两大板块的李晓星，上半年取得了十分不错的成绩。银河证券数据显示，截至2020年6月30日(下同)，李晓星管理的银华中小盘精选成立8年以来，总回报高达590.73%，同期沪深300指数仅录得62.74%的涨幅，偏股混合型基金的平均表现则为180.24%。

　　颇有意思的是，仔细分析历年数据可见，银华中小盘业绩每年都不是顶尖，多数时间在年度前1/4分位左右。但经时间沉淀，李晓星一直追求的围棋界“神算子”李昌镐“不求妙手但求积胜”的境界，似乎总能达成所愿。

　　李晓星所谓的“积胜”，大致可理解为，基金每个月的业绩排名并未处在同类最靠前，但要求每个月都能赢对手一点，业绩排名持续保持在前二分之一阵营。长期积累下来，自然领先。这一理论对应于《孙子兵法》，即所谓“善战者，无赫赫之功”。

　　记者注意到，同样达致“不求妙手但求积胜”境界的，还有李晓星和团队管理的银华盛世精选、银华心怡等多只基金。

　　银河证券数据显示，银华盛世精选成立三年半来，累计回报135.47%，大幅超越沪深300指数、灵活配置型基金的24.72%、42.90%；从历年排名看，银华盛世精选都不在前10位(2017和2019在前50)，但“时间的玫瑰”愈沉愈香，从年化回报看，银华盛世精选27.49%的数据，远超沪深300的6.47%、灵活配置型基金的10.65%，在1214只同类型基金中，高居第24位。

　　银华心怡类似。单独年份并非翘楚，但成立两年总回报高达106.61%，大幅超越沪深300、灵活配置型基金的23.79%、38.95%；且年化回报以43.95%的数字，在1733只同类基金中占据第36席。

　　除了业绩的积胜魅力，《投资时报》记者同时注意到一个突出现象—无论是银华中小盘精选还是银华盛世精选，都被大量机构投资者持有。

　　譬如，银华中小盘精选的机构持有比例，最近五年来长期超越50%，截至2019年12月31日，机构持有比例定格在67.53%的水平线上；银华盛世精选的机构持有比例，自2017年底即迅速飙升，并长期稳定在60%—70%左右，截至2019年末，这一数据为63.74%。

　　通常而言，机构投资者对优质基金尤其是优质长跑基金的研究、布局较个人投资者更为敏锐，它们多年稳定的卡位背后，既是一种风向标，亦是对基金经理团队充分认可的表征。

　　流动性与估值因子的辩证

　　在李晓星看来，无论从全球还是中国来讲，流动性都处于十分宽松的阶段，这是此轮股票市场上涨的核心，并将估值水平整体推上了高位。基于此，若下半年流动性发生变化，估值分位或会随之变化。

　　“兵无常势，水无常形”—李晓星用了《孙子·虚实篇》中历来被称为灵活指挥战争的名言，来形容自己对下一程市场的认知。

　　就像“用兵作战要根据敌情变化来采取灵活机动的战略战术，不能墨守某种作战方法”一样，股票市场也会因假设条件变化而发生诸多变化。比如，当下股票市场最重要的一个观察因素是流动性的稳定性，如果流动性相比上半年收紧，会对当下并不低的估值水平造成一定下行压力；如果流动性相较上半年不能变得更松，则估值提升的驱动力将下降。

　　密切关注流动性变化的同时，李晓星透露，下半年A股表现，将主要参考三方面因素—宏观经济、疫情控制情况以及中美贸易关系。

　　“假设经济复苏向上走，流动性边际会收紧，这种情况下，可能改变上半年成长股占优的局面，价值股会占优。我觉得，下半年或明年A股市场，估值因子大概率会重新发挥作用。”

　　记者注意到，最近几年，不少A股市场研究人士都认为，估值因子已失效。一个典型例证是，过去几年较优秀的价值投资基金经理，都经历了很长一段“市场不适应期”。

　　李晓星并不这么认为。“一般大家都认为这个因子失效时，它就快变得有效了。就像一年多前，市场普遍认为小市值因子已失效，可今年上半年，小市值因子很有效。”

　　在他看来，对于估值因子的认知，不能片面认为就是代表价值股，它也同时代表业绩成长股。在估值不能继续抬升的基础上，业绩因素将变得更为重要，通过PEG指标(市盈率相对盈利增长比率)等来筛选投资标的的方式，可能在未来一段时间重新有效。

　　李晓星的投资逻辑中，顶层思维一直是“长期稳定的超额收益就是绝对收益”，未有变更。而如果要实现超额收益，就要比市场想得更远一些。与当下市场不少机构略微不太一样的是，李晓星在组合中增加了估值因子的权重。

　　“我们一直有估值因子的考虑，价格太贵的公司、过于透支未来的公司，我们会非常谨慎；估值较低但能看到向上趋势的公司，尽管可能还没有见到景气度拐点，我们也愿意花一定的时间，等待拐点的出现。”

　　看好符合A股审美且稀缺港股

　　年初就积极布局消费股、科技股的李晓星，原本以为消费股的启动会在年中，孰料3月份这一板块就提前上涨。半年下来，两个板块估值都已不低，不过，李晓星透露，他们的投资框架从估值角度来说，一直坚持“有保护的成长股投资”，“做任何事情都要有安全性保护，不能只想着收益，还要想着安全性”。

　　他判断说，两个板块中依然能找出一些可继续投资的方向，比如，白酒、乳制品、农业后周期股、家电、电动车、光伏、消费电子、传媒等等，仍具性价比。

　　查阅公开信息，《投资时报》记者注意到，目前在李晓星的投资组合里，相对高估值的板块，基本只保留了新能源汽车。

　　为何对此情有独钟？

　　李晓星分析说，一般而言，任何一个板块的上涨都会分三段式。第一个阶段，通常是长期研究这一行业的基金经理出于自己的信念在“左侧”买入—虽然行业数据依然不振，但他们认为这个行业未来没问题，估值相对合理，所以买了。

　　第二个阶段，是比较敏锐的平衡型基金经理开始“进场”，这个阶段通常会看到明确的“右侧”信号。比如，欧洲各国电动车政策支持力度明显，国内排产数据、销量数据都在向上走等。

　　第三个阶段，是泡沫化阶段。李晓星认为，新能源汽车板块现在并未到此阶段，仍处于平衡型基金经理逐渐配置的第二阶段。

　　“未来半年到一年，电动车的超额收益可能会比较大。原因在于未来四个季度，环比数据会越来越好。虽然目前整体估值高一些，有点像今年3、4月份的医药板块，但它的基本面在向上走，超额收益依然比较确定。”

　　李晓星对港股的判断也颇为独到。从去年底就看好港股的他坦言，港股对于A股而言，是非常好的补充。简单来说，港股市场有非常多好的、估值便宜的科技类股票，以及A股较缺少的新兴消费类股票。他透露，继续看好港股市场，原因有三点。

　　其一，无论哪个市场，标的股价和估值，其实与上市地并无太大关系，只和本身内在价值相关；其二，从去年始，陆续有不少在美国上市的优秀中国公司回归港股。港股作为一个更丰富的市场，吸引力也会更大；其三，目前发行的很多新基金都可投资港股。港股成交量每天约在千亿，和A股比起来小很多。“我觉得大量机构会去香港买一些符合A股审美的股票，会对这些股票重新定价。”

　　李晓星表示，港股中符合A股审美、科技板块中具稀缺性以及和新消费相关的成长股，未来的收益率，值得期待。

（文章投资时报）

(责任编辑：DF134)